Deutsche Wohnen: Die Garantiedividende mit Substanz-Kicker

Für jede Deutsche-Wohnen-Aktie schuldet Vonovia den außenstehenden Aktionären seit dem 1. August 2025 eine Ausgleichszahlung von 1,03 € je Geschäftsjahr [1]. Bei einem Kurs von 15,92 € [7] sind das 6,5 % Rendite, egal ob in Berlin die Mieten steigen oder über Enteignung abgestimmt wird. Gehandelt wird das Papier trotzdem wie eine Immobilienaktie im Abwärtszyklus. Ich halte es für etwas anderes: eine Anleihe mit Substanzreserve.

1 · Was ich hier eigentlich kaufe

Seit dem 1. August 2025 gilt zwischen Vonovia und Deutsche Wohnen ein Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag (BGAV) [1]. Mit ihm steuert Vonovia die Tochter, und Deutsche Wohnen führt ihr gesamtes Jahresergebnis an Vonovia ab. Im Gegenzug muss Vonovia den verbliebenen Aktionären jedes Jahr eine feste Ausgleichszahlung leisten, unabhängig davon, wie das Geschäft läuft. Alternativ können sie ihre Aktien in Vonovia-Aktien tauschen [1][4].

Die Zahlung ist so sicher wie ihr Schuldner, und das ist Vonovia. Vonovia und Deutsche Wohnen haben beide ein Investment-Grade-Rating von BBB+ bei S&P, zuletzt im August 2025 bestätigt [1][9]. Deutsche Wohnen selbst ist mit einem Beleihungsgrad (LTV, Verhältnis der Schulden zum Immobilienwert) von 28,4 % konservativ finanziert [2]. Für den Coupon zählt allerdings allein die Bonität von Vonovia. Wirtschaftlich halte ich also eine Anleihe eines soliden Schuldners, mit einem Immobilienportfolio als Zugabe.

Ich kaufe keine Wohnungen. Ich kaufe einen Vertrag, und die Wohnungen gibt es dazu.

2 · Warum die Aktie so billig ist

Der Abschlag hat vor allem technische und politische Gründe, keine fundamentalen:

• Zwangsverkäufe: Vonovia hält 81,4 %, WGP Legal Holdings weitere 10,2 % [1]. Übrig bleiben nur 8,4 % Streubesitz. Weil damit die Mindestschwelle von 10 % unterschritten war, flog die Aktie mit Wirkung zum 9. März 2026 aus dem MDAX [2]. Indexfonds mussten verkaufen, unabhängig vom Preis.
• Zinsen: Die EZB hat den Leitzins 2026 zweimal angehoben, im Juni und im September um jeweils 25 Basispunkte [2][10]. Immobilienaktien werden dadurch pauschal abgestraft.
• Politik: Der Name „Deutsche Wohnen" steht für den Berliner Enteignungs-Volksentscheid. Seit dem Wahlsieg der Linken im September 2026 ist das Thema zurück [8] (dazu Abschnitt 5).

3 · Was die Aktie wert ist: die Abfindungs-Untergrenze

Der Substanzwert (NAV, Immobilienvermögen abzüglich Schulden) lag Ende Juni 2026 bei 43,80 € je Aktie [2]. An diesen Wert komme ich als Minderheitsaktionär aber nicht direkt heran. Relevant ist, was ich bei einer späteren vollständigen Übernahme per Squeeze-out, also dem zwangsweisen Herausdrängen der Minderheit, mindestens bekommen muss.

Die Rechtsprechung schützt Minderheitsaktionäre dabei gut. Die Abfindung darf den durchschnittlichen Börsenkurs der drei Monate vor Ankündigung nicht unterschreiten [5]. Seit einem BGH-Beschluss von 2020 kann sie außerdem nach dem Barwert der Ausgleichszahlungen bemessen werden, wenn dieser über dem anteiligen Unternehmenswert liegt und der BGAV zum Stichtag besteht und fortbestehen soll [6]. Dieser Barwert ist nach dem BGH „regelmäßig nur den Mindestwert“ der Abfindung. Gerichte diskontieren dafür den Nettoausgleich, also den Betrag, der nach Körperschaftsteuer tatsächlich beim Aktionär ankommt [14]. Ich rechne ihn selbst aus:

Schon die konservative Variante liegt 8 % über dem Kurs. Das OLG Frankfurt hat 2010 mit 4,27 % gerechnet [14], meine 5–6 % sind also vorsichtig angesetzt. Wählt ein Gericht diese Methode, hilft ein niedriger Börsenkurs Vonovia bei einer späteren Übernahme also kaum. Das ist meine eigene Überschlagsrechnung, kein Rechtsgutachten.

Der NAV bleibt ein zusätzliches Polster. Selbst wenn ich die Bewertungszinsen um einen vollen Prozentpunkt erhöhe, läge er nach meiner Hochrechnung aus den Sensitivitäten im Halbjahresbericht noch bei rund 23,5 € je Aktie [2].

4 · Der Haken: Die Uhr gehört Vonovia

Das größte Risiko ist nicht der Preis, sondern die Zeit. Die Grunderwerbsteuer bremst eine vollständige Übernahme. Seit Juli 2021 fällt sie bei Share-Deals an, wenn innerhalb von zehn Jahren 90 % der Anteile übergehen [1], und Vonovia hat die Mehrheit 2021 übernommen [3]. Daraus leite ich 2031 als frühesten sinnvollen Termin ab. Das ist meine Vereinfachung: Eine zweite Regel greift, sobald sich 90 % der Anteile in einer Hand vereinigen, unabhängig von Fristen. Ob und wann Vonovia steuerschonend auf 100 % gehen kann, hängt von der Konzernstruktur ab, einschließlich des Co-Investors WGP. Das Unternehmen selbst nennt keinen Termin. Bis zu einer Übernahme hat Vonovia keinen Grund, den Kurs zu stützen. Der Vorstand auch nicht: Er erhält seit dem 1. Januar 2026 ausschließlich ein Festgehalt, die aktienbasierten Vergütungstranchen wurden abgelöst [2].

Jedes Jahr Warten drückt die annualisierte Rendite in Richtung des reinen Coupons. Tröstlich ist Vonovias bisheriges Verhalten. 2021 sagte der Konzern zu, innerhalb von 36 Monaten nach Vollzug der Übernahme keinen Beherrschungsvertrag umzusetzen [3]. Am 18. September 2024, kurz vor Ablauf dieser Frist, leitete er den Prozess ein [1]. Vonovia wartet so lange wie nötig, aber nicht länger.

5 · Berlin: ernst nehmen, nicht überschätzen

Die Linke wurde bei der Berliner Wahl am 20. September 2026 stärkste Partei und will den Enteignungs-Volksentscheid von 2021 umsetzen [8]. Die Bundesregierung plant dagegen einen gesetzlichen Ausschluss von Vergesellschaftungen auf Landesebene [2]. Dieses Gesetz gibt es bisher nur als Auftrag an das Innenministerium, und es ist verfassungsrechtlich umstritten [11].

Für mich als Minderheitsaktionär zählen zwei Punkte. Eine Vergesellschaftung nach Art. 15 GG ist nur gegen Entschädigung zulässig. Wie hoch sie sein muss, ist umstritten, die Initiative plante Werte unter dem Verkehrswert [11]. Und der Coupon ist eine Pflicht von Vonovia, keine Ausschüttung aus den Berliner Wohnungen. Berlin ist damit vor allem ein Zeit- und Stimmungsrisiko, kein Risiko für den Coupon.

6 · Der Rechenweg zur Rendite

Meine Rendite setzt sich aus zwei Teilen zusammen: den Coupons der nächsten fünf Jahre und dem Kurs, zu dem ich danach verkaufe oder abgefunden werde.

¹ 1,03 € Ausgleich + 0,04 € Dividende pro Jahr, leicht steigend durch die Körperschaftsteuersenkung ab 2028 [4][12]. Die Dividende ist nicht garantiert, siehe „Offene Annahmen". ² (Rückfluss ÷ Einstand)^(1/5) – 1; vereinfacht, ohne Wiederanlage der Coupons. ³ Barwert der Coupons (4,67 €) + auf heute abgezinster Kurs, jeweils mit 5 % p.a.

Gewichtet ergibt das einen Fair Value von rund 23,7 € (+49 %) und eine erwartete Rendite von rund 13 % p.a. Selbst wenn der Kurs fünf Jahre lang stillsteht, bringen mir die Coupons rund 6 % p.a.

Kurz notiert

• Mieten: Das organische Mietwachstum ist auf 3,5 % gefallen (Vorjahr 5,4 %), das Bundeskabinett hat Ende April 2026 eine Mietrechtsreform beschlossen [2]. Für den Coupon unerheblich, für die Übernahmebewertung ein leichter Gegenwind.
• Grunderwerbsteuer: Das Unternehmen hat die Eintrittswahrscheinlichkeit einer Gesetzesänderung bei Share-Deals von unter 5 % auf 5–39 % angehoben [2]. Begründung: Anzeichen, dass mögliche Gesetzesänderungen konkreter werden. Strengere Regeln würden eine Übernahme verteuern und den frühesten Termin weiter nach hinten schieben.
• Spruchverfahren: Das Landgericht Berlin II prüft seit Februar 2026 die Höhe von Ausgleich und Abfindung (Az. 102 O 58/25) [13]. Sie können dort nur steigen, nicht sinken, für mich also eine kostenlose Option.
• Tausch in Vonovia-Aktien: Möglich (0,7947 Vonovia je Aktie) [4], lohnt sich aber erst ab einem Vonovia-Kurs von rund 20 €.
• Liquidität: Nur 8,4 % Streubesitz. Käufe und Verkäufe deshalb mit Limit und in Tranchen.

Fazit

Update-Log

• 28.09.2026: Übernahmetermin 2031 vorsichtiger formuliert und als eigene Ableitung gekennzeichnet. Zahlen und Rating unverändert.
• 28.09.2026: Erstveröffentlichung. Datenstand 25.09.2026, Kurs 15,92 €.

Quellen

1. Geschäftsbericht 2025, Deutsche Wohnen SE, 13.03.2026. → https://ir.deutsche-wohnen.com/websites/dewohnen/German/3210/geschaeftsberichte.html
2. Halbjahresbericht 2026, Deutsche Wohnen SE, 30.07.2026. → https://ir.deutsche-wohnen.com/publikationen-events/geschaefts-und-zwischenbericht/zwischenberichte-und--mitteilungen
3. Präsentation zum neuen Übernahmeangebot von Vonovia, Deutsche Wohnen SE, 02.08.2021.
4. Ad-hoc-Mitteilung zum BGAV, Deutsche Wohnen SE, 14.12.2024, und FAQ zum BGAV, Vonovia SE. → https://live.deutsche-boerse.com/nachrichten/EQS-Adhoc-Deutsche-Wohnen-SE-Einigung-ueber-den-Abschluss-eines-Beherrschungs--und-Gewinnabfuehrungsvertrags-sowie-die-Hoehe-von-Abfindung-und-fester-Ausgleichszahlung-zwischen-Vonovia-SE-und-der-Deutsche-Wohnen-deutsch-962de93c-253a-462f-acec-e4bfefe4d13b → https://www.vonovia.com/content/download/234451/11191135?version=2
5. BGH, Beschluss vom 19.07.2010, II ZB 18/09 („Stollwerck"). → https://lexetius.com/2010,2193
6. BGH, Beschluss vom 15.09.2020, II ZB 6/20. → https://dejure.org/dienste/vernetzung/rechtsprechung?Gericht=BGH&Datum=15.09.2020&Aktenzeichen=II+ZB+6/20
7. Kursdaten Deutsche Wohnen, boerse.de, Schlusskurs 25.09.2026. → https://www.boerse.de/aktien/Deutsche-Wohnen-Aktie/DE000A0HN5C6
8. Wahl zum Abgeordnetenhaus Berlin 2026, Bundeszentrale für politische Bildung. → https://www.bpb.de/kurz-knapp/hintergrund-aktuell/581533/wahl-zum-abgeordnetenhaus-berlin-2026-die-linke-wird-erstmals-staerkste-kraft/
9. Rating, Vonovia SE. → https://www.vonovia.com/en/investors/creditor-relations/rating
10. Geldpolitische Beschlüsse, Europäische Zentralbank, 10.09.2026. → https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2026/html/ecb.mp260910~314e508016.en.html
11. Vergesellschaftung von Wohnraum: Wäre ein Verbot zulässig?, Legal Tribune Online, 22.09.2026. → https://www.lto.de/recht/hintergruende/h/berlin-vergesellschaftung-enteignung-wohnungsunternehmen-linke-verbot-merz
12. Investitionssofortprogramm Deutschland, Bundesministerium der Finanzen, August 2025. → https://www.bundesfinanzministerium.de/Monatsberichte/Ausgabe/2025/08/Inhalte/Kapitel-2-Fokus/investitionssofortprogramm-deutschland.html
13. Deutsche Wohnen SE: Spruchverfahren eröffnet, Spruchverfahren-direkt, 17.02.2026. → https://www.spruchverfahren-direkt.de/?p=5111
14. OLG Frankfurt, Beschluss vom 16.07.2010, 5 W 53/09 (Barwert des Nettoausgleichs, Zins 4,27 %). → https://betriebs-berater.ruw.de/bilanzrecht/urteile/Barabfindung-der-ausgeschlossenen-Aktionaere-beim-Squeeze-out-20130
15. Eigenes Bewertungsmodell (Szenarien, Fair Value, Renditen).